Криза: вихід буде дуже повільним

Враховуючи короткостроковість позитивного впливу антикризових заходів, спеціалісти вважають, що в 2010 році темпи зростання економіки США виявляться нижчими потенційних, — 1,5 — 1,8%. Цей слабкий прогноз узгоджується з думкою про те, що найбільш вірогідний сценарій подальшого розвитку економіки США і всього світу (з мірою вірогідності в 50 — 60%), — це повільне відновлення.

Американський споживач

Обсяг внутрішнього споживання в США складає більше 70% від сукупного національного попиту і близько 16% — від попиту глобального, тому даний індикатор залишається ключовим чинником економічної динаміки США і всього світу. Важливо зрозуміти розмір вкладу американського споживача в процес зростання. Для цього ми розділили дані про витрати американських сімей по рівнях їх доходів. В результаті виявилось, що на 20% сімей з максимальними доходами (не менше $100 000 в рік) доводиться близько половини від загального обсягу споживання і стільки ж — від загального обсягу доходів. Ці ж сім’ї зазвичай активніше реагують на зростання фондових ринків. Понад те, дані останнього дослідження про рух грошових коштів говорять про те, що за рахунок вартості коштовних паперів родинні статки збільшилися приблизно на $1 трлн. Навіть якщо б ця тенденція збереглася, і баланс за підсумками року склав би $4 трильйони, а «ефект багатства» — 5 центів на кожен долар, обсяг споживання в США міг би збільшитися приблизно на $200 мільярдів. При цьому нам не варто забувати про останніх 80% населення, для яких важливіші ціни не акцій, а нерухомості, оскільки вона є найбільш значимим активом їх особистого балансу. Результати останніх досліджень говорять про те, що ціни на нерухомість в США падатимуть і далі. Відбуватиметься загальне падіння внутрішніх цін на будинки, від піку до дна, у розмірі 40%, або ще на 7 — 10% від нинішніх рівнів.

 

Ринок праці

Нинішні темпи скорочення робочих місць все ще відповідають середньому рівню скорочень, відміченому в ході попередніх рецесій: безробіття зростає, середня кіль­кість робочих годин на тиждень (ефект від різкого падіння цього показника під час нинішньої рецесії еквівалентний втраті 3 млн повноцінних робочих місць) не свідчить про відновлення, а особисті доходи в США знижуються.

При цьому якщо економічне зростання наступного року залишиться нижчим потенційного, скорочення робочих місць продовжиться (хоча і меншими темпами), оскільки економіка не справляється із зростаючим припливом вільної робочої сили. Низький рівень приватного вжитку уповільнить зростання, яке було викликане поповненням запасів, що активізувалося останнім часом. Безробіття в США досягне свого піку на рівні 10,8% в другій половині 2010 років і перевищить 10% в більшості найбільш економічно розвинених країн.

 

Економіка кредитного плеча

Нинішня рецесія є не традиційною, а «балансовою», тобто викликаною надмірним розривом між власними і позиковими засобами, а також зростанням обсягу боргових зобов’язань. Існує ряд досліджень про те, як рецесії, що супроводжуються фінансовою кризою, стають через це довшими, при цьому згодом економіка не може відновитися повністю. Виключення не буде і цього разу. У приватному секторі (на родинному, корпоративному і фінансовому рівнях) процес скорочення долі позикових засобів йде повільно, хоча зростання відношення позикових засобів до власних припинилося. В той же час, через великі бюджетні дефіцити і накопичення боргів починається процес різкого збільшення боргового тягаря держсектора, і вар­тість його буде велика. В майбутньому для забезпечення стабільності бюджету буде потрібно зростання доходів за рахунок розширення податкової бази і збільшення ставок оподаткування.

Використання інфляційного податку для зниження податкового навантаження може викликати занепокоєння американських кредиторів відносно вартості долара США, що матиме прямий вплив на вартість обслуговування боргу. До того ж, оскільки в пам’яті населення ще не стерлися події 70-х років минулого століття, цей захід може виявитися неприйнятним з політичної точки зору. Крім того, великий об’єм держборгу, який має бути розміщений найближчими роками, сприятиме витісненню приватних інвестицій, що також не допоможе економічному зростанню. Простіше кажучи, податки повинні зростати.

 

Інвестиції

В США і єврозоні коефіцієнт завантаження виробничих потужностей залишається на дуже низькому рівні — близько 70%. Не використовується майже третина наявних потужностей. Історично склалося, що для відновлення об’єму інвестицій (капітальних витрат) обсяг використання потужностей повинен вирости і досягти, як мінімум, 80%. Компанії не стануть приймати інвестиційні рішення з приводу розвитку нових виробничих потужностей, коли не використовується третина тих, що є. В даний час ми спостерігаємо глобальний надлишок потужностей в США, єврозоні і Китаї, здатний з часом викликати дефляцію по всьому світу.

 

Уражені фінанси

Минулого року Федеральна корпорація страхування депозитів США (FDIC) закрила сотні традиційних комерційних банків. Зараз в списках проблемних банків, FDIC, що складаються, і аналітиками, фігурують ще майже 400 організацій. Якщо найбільші банки сьогодні відчувають себе краще завдяки заходам монетарної політики, які сприяли відновленню цін активів, сотні дрібних регіональних банків все ще не позбавилися проблем.

Повільне зростання кредитування загальмує розвиток економіки, оскільки приватні інвестори і споживачі не отримуватимуть адекватного фінансування навіть за наявності високого попиту. Кредитна криза ще негативно позначається на другосортних приватних позичальниках і корпораціях, що не мають інвестиційного рейтингу.

 

нерухомість,

що падає

Прогнозується падіння цін на житлову нерухомість в США ще на 7 — 10% від нинішніх рівнів. Діловий цикл у сфері комерційної нерухомості відстає від житлового сектора, тому вірогідні подальші втрати цього ринку, який відставатиме ще декілька найближчих років. З урахуванням того, що рівень безробіття вже перевищує 10%, пов’язані з цим збитки фінансових організацій призведуть до збитків по кредитах і скороченні обсягу кредитування.

 

Стратегії виходу

Політики прилюдно погоджувалися з тим, що відміняти пільги ще рано. З часом це викличе побоювання на боргових ринках, оскільки складається враження, що уряд США страждає алергією на збільшення податків, проте не може контролювати свої витрати. Фактично, країна схиляється до подальшої монетизації дефіциту. Це може призвести до зростання інфляційних очікувань, що, у свою чергу, викличе збільшення довгострокових ставок. В результаті, приватні інвестиції будуть витіснені, на ринку нерухомості почнеться новий період напруження — і все це ще до реального прояву інфляції. Іншою актуальною проблемою є хвиля ліквідності, що оволоділа ринками, — акцій, сировини, кредитів, активів країн, що розвиваються, — і, можливо, що створює передумови для надування наступного фінансової бульбашки.

Помилковий висновок про початок відновлення економіки може створити умови, які підштовхнуть її до гіршого сценарію. Економіка повинна продемонструвати темпи зростання в першій половині 2010 років. Це може наштовхнути політиків на глибоко невірні висновки про якість зростання, яке все ще штучно забезпечують бюджетно-податкові стимул-реакції, тоді як приватному попиту ще не вистачає сил, аби йти вперед без допомоги милиць. В результаті, політики можуть завчасно відмінити пільги, що приведе до повторного спаду.

 

Темпи зростання

Ця криза привела до того, що у низці країн знизилися потенційні рівні ВВП, а також потенційні темпи зростання. У Японії і єврозоні докризовий потенційний рівень зростання складав близько 2%, під час кризи цей показник, швидше за все, впав нижче 2%. Потенційні темпи зростання не збільшуватимуться, а фактичні — залишаться низькими, поки уряди цих країн не почнуть проводити агресивніші структурні реформи. Інституційні обмеження і політична економіка структурних реформ наводять на думку про те, що в Японії і країнах єврозони ці реформи йтимуть повільніше, ніж могли б.

 

Дисбаланси

Мешканці США, Великобританії, Ірландії, Іспанії, Австралії, Нової Зеландії і більшості країн Європи, що розвиваються, до недавнього часу були головними споживачами в системі світової економіки. Вони витрачали більше, ніж заробляли, і там накопичувався високий дефіцит поточного рахунку. Протилежна картина спостерігалася в обачливіших країнах Азії і Латинської Америки, що розвиваються, а також в Японії, Німеччині і низці інших країн єврозони, які виступали як основні виробники, витрачали менше, ніж заробляли, і зберігали поточний рахунок в профіцитній зоні.

Нині ми спостерігаємо скорочення витрат в країнах з високим рівнем боргів і дефіцитом, проте падіння попиту з їх боку (поки) не компенсується зростанням попиту з боку економних країн. Якщо економні країни не стануть скорочувати обсяги своїх заощаджень і не збільшать попит, утворюється все­світній надлишок виробничих потужностей, а відновлення обсягу глобального сукупного попиту відбуватиметься повільно.

 

менше песимізму

Країни Європи і СНД, що розвиваються, занурилися в кризу з великим дефіцитом поточного рахунку, переоціненими валютами, бумом споживчого кредитування і дисбалансами фінансових систем, більшість країн, що розвиваються, пережили спад краще, ніж решта світу. Ми дотримуємося менш песимістичного прогнозу від­носно економічної майбутньої більшості країн, що розвиваються. В цих держав кращі фундаментальні макроеконо­мічні і фінансові показники, вони не так сильно закредитовані, потенційні темпи їх зростання помітно перевищують аналогічні показники розвинених країн. На відміну від їх дій під час азіатської фінансової кризи 10-річної давнини, тепер вони змогли прийняти контрциклічні заходи і наблизити економічний розвиток своїх країн до потенційно можливих темпів зростання. Однак залишаються наступні важливі питання про місце ринків, що розвиваються, в світовій экономіці:

Чи зможе Китай та Індія стати основною рушійною силою глобального економічного зростання?

Чи зможуть ринки, що розвиваються, дистанціюватися від невиразного зростання країн «великої трійки» і повернутися до високих темпів зростання, які вони демонстрували в 2004 — 2007 роках?

Чи є антикризові заходи Китаю та країн Азії адекватними і стійкими?

Однозначної відповіді на ці запитання немає. Обсяг ВВП Китаю сьогодні перевищує $4 трильйони, ВВП США — більше $14 трильйонів. ВВП країн «великої трійки» складає близько $40 трильйонів. Обсяг споживання 300 мільйонів споживачів США складає близько $10 трильйонів, тоді як для 1,3 мільярдів китайських споживачів цей показник складає $1 трильйон, для 900 мільйонів індійців — $600 мільярдів. Склавши докупи обсяг споживання в Китаї і Індії, ми отримаємо приблизно одну шосту частину обсягу споживання в США. З врахуванням цих обставин важко передбачити, що в короткостроковій перспективі населення двох держав зможе компенсувати скорочення витрат в заможних дефіцитних країнах і несподівано очолити процес глобального зростання.

Моделлю зростання економіки більшості країн з профіцитною економікою була орієнтація на експорт у поєднанні із слабкою валютою. Падіння обсягів чистого експорту і зовнішнього попиту змусило ці країни проводити стимулюючу бюджетно-податкову політику, направлену на підтримку внутрішнього попиту (що створювало надлишок потужностей, як у випадку з Китаєм), проте жодна країна не може вічно підтримувати великий бюджетний дефіцит: рано чи пізно локомотивом зростання повинен стати попит з боку приватного сектора. У багатьох країнах, що розвиваються, відсутні розвинені системи соціального забезпечення, що змушує населення цих країн накопичувати гроші про чорний день і стримує зростання приватного попиту. При цьому на розвиток систем соціального забезпечення підуть не місяці, а роки або навіть десятиліття...

 

Нуріель Рубіні
RGE-Monitor